Advies en analyse

TomTom kwetsbaar

Vrijdag 17 september 2010 14:14

TomTom is in de AEX het hardst onderuitgegaan sinds de beurspiek van 26 april. De onzekerheid omtrent het businessmodel eist zijn tol.

Sinds de tussentijdse piek op de beurs van 26 april jongstleden is van de AEX-fondsen TomTom het sterkst teruggevallen. De aandelenkoers van de navigatieapparatuurproducent heeft sinds die datum 29% ingeleverd. Vorige week behandelden we al twee andere stevige dalers uit de AEX: ASML en Randstad. Dat deden we omdat die tot dan toe een dubbel koopadvies hadden, hetgeen lastig te rijmen leek met de koersdaling.

Deze week nemen we TomTom onder de loep, waar we houdadviezen voor hanteren. Bij een koersdaling van 29% lijken die evenmin op hun plaats. De koersdaling hangt naar onze mening samen met de aanhoudende operationele problematiek van het bedrijf. De markt voor navigatiekastjes (Portable Navigation Devices, ofwel PND's) via het retailkanaal heeft zijn beste tijd gehad.

Illustratief is dat Belcompany, met 175 winkels een belangrijk retailkanaal in Nederland, enige tijd geleden heeft besloten besloten TomToms uit zijn assortiment te halen omdat consumenten voor navigatie steeds vaker een beroep doen op hun smartphone, waar de software veelal gratis op te verkrijgen is. Op alle fronten lopen de cijfers terug: de gemiddelde verkoopprijs per PND, het aantal PND's, de operationele cashflow, de omzet. TomTom probeert de teloorgang van de eens zo 'booming' PND-markt op te vangen door allianties met autofabrikanten en abonnementen op aanvullende diensten.

Maar de omzet en marges daaruit zijn nog op geen stukken na wat de PND's in hun glorietijd binnenbrachten. Bovendien wordt de concurrentie van alle kanten heviger. De hegemonie van vroeger is verdwenen. Vooral telecombedrijven knagen aan het domein van navigatie door telefoonabonnees gratis navigatie te geven. TomTom wil daarin partner zijn door hun data te leveren. Maar daar verdient het minder aan dan aan complete PND's.

Bovendien vervaardigen partijen als Google eigen data. Het wankele verdienmodel zorgt ervoor dat bij de minste of geringste tegenslag in het eigen speelveld of bij een negatief algemeen beursklimaat, de koers subiet onderuit gaat. Niet verwonderlijk dus dat het aandeel zich in de voorbije correctie ontpopte als de sterkste daler. TomTom kent echter een flinke schare positief gestemde volgers, die in weerwil van de gevaren blijven geloven in het aandeel.

Dat zorgt op sommige beursdagen voor koerssprongen van vele procenten, die echter nooit standhouden. De maatstaf voor de waardering van TomTom schuilt dan ook niet in de huidige, deels afkalvende operatie, maar in de assets die erin zitten. Het eigen vermogen per aandeel bedraagt zo'n €4,50. De cash omgeslagen per aandeel komt uit op €2,10.

AANTASTING
Wij zijn vooral bezorgd over de structurele aantasting van het verdienmodel. TomTom kan zeer zeker geld verdienen met het leveren van navigatiesoftware aan derden en aan de bijbehorende randapparatuur en aanvullende diensten via abonnementen, maar het vraagt een lange adem om dat tot wasdom te brengen, en het vervangt niet zomaar de historische winstniveaus. Bovendien is er het gevaar dat omzet en resultaat structureel lager liggen dan voorheen. Wij vrezen dat het aandeel gevoelig zal blijven voor negatieve ontwikkelingen en sterker dan andere aandelen negatief zal reageren.

Dat laat onverlet dat er zoals gezegd beursdagen met een koerssprong tussen kunnen zitten. De onwaarschijnlijk lage koerswinstverhouding van 7 voor 2010 past bij hoe het bedrijf er momenteel voor staat. Bij een bedrijf met glorieuze toekomstperspectieven zou zo'n lage k/w onmiddellijk tot een koopgolf leiden, maar dat is hier niet het geval.

Op dit niveau heeft verkopen geen zin, maar bijkopen ook niet. 'Houden' blijft dus het aangewezen advies, voor zowel de korte als de lange termijn.

Robert van den Oever, 17 september 2010

bron: Beleggers belangen