Advies en analyse

What used to work on wall street

Dinsdag 27 december 2011 13:05

In het boek What works on Wall Street passeren tientallen bekende en minder bekende selectietechnieken, simpele en minder complexe beleggingsstrategieën de revue. What used to work on Wall Street zou een betere titel zijn voor de klassieker van James O'Shaughnessy.

Medio jaren negentig verscheen de eerste druk van What works on Wall Street. In de loop der jaren heeft O'Shaughnessy het cijfermateriaal driemaal bijgewerkt, waardoor het boek in november 2011 als vierde herziene uitgave op de markt kwam.

O'Shaughnessy ontwikkelde zijn passie voor kwantitatief onderzoek bij een lokale vermogensbeheerder en verdiepte enkele jaren zijn kennis bij zakenbank Bear Stearns. Op aanraden van een collega richtte hij in 1988 O'Shaughnessy Capital Management op; een adviesbureau dat zijn pijlen op grote pensioenfondsen en stichtingen richt.

United Cornerstones

Na grondige studie van het rendement en risico was hij vol van twee strategieën. In United Cornerstone Strategies verenigde hij zijn favoriete waardestrategie met zijn favoriete groeistrategie. De nadere beschouwing leert echter dat hij beide basisstrategieën parallel naast elkaar gebruikte. Waarde en groei zijn als beleggingsstijl immers moeilijk verenigbaar.

Om tot zijn selectie van waardeaandelen te komen, beoordeelde O'Shaughnessy de onderliggende aandelen op vier criteria (koers/omzet van hooguit 1,5, bovengemiddelde kasstroom, marktwaarde en aantal uitstaande aandelen) waarna hij de fondsen met het hoogste dividendrendement eruit haalt. In feite is Cornerstone Value een verfijnde dividendstrategie.

Bij de groeistrategie worden de aandelen eveneens beoordeeld op hun koers-omzetverhouding (<1,5), maar vervolgens wordt gekeken of de nettowinst hoger is dan vorig jaar, waarna de aandelen aan hand van hun koersontwikkeling over twaalf maanden worden geselecteerd. Cornerstone Growth is in feite een fundamenteel onderbouwde momentumstrategie, die in de derde editie nog verfijnd is met het drie en zesmaandsmomentum, maar dat terzijde.

Lange termijn

In zijn laatste editie schrijft O'Shaughnessy dat beleggers door de natuur voorgeprogrammeerd zijn om te falen. De meesten onder ons hebben enkel oog voor de ontwikkelingen op korte termijn en activa die de afgelopen drie tot vijf jaar het hoogste rendement hebben geboden.

Het doel van de vierde uitgave om beleggers hiervan te weerhouden en hen te laten zien welke strategieën op termijn de beste resultaten opleveren. Na een verloren decennium gaan beleggers veelal uit van een langdurige periode van lag rendementen, maar het gemiddelde rendement in de tien jaar daaropvolgend is in de regel dubbel zo hoog als het langetermijngemiddelde.

Nieuwe parameters

De voorgaande edities van What works on Wall Street leunden zwaar op het verhoudingsgetal van koers en omzet. Op basis van tijdreeksen uit 1964 en deels uit 1926 tot 2009 komt O'Shaughnessy in de vierde uitgave van het boek tot een andere conclusie.

Zo is de koers-omzetverhouding niet langer de belangrijkste ratio, maar het kengetal van bedrijfskasstroom en ondernemingswaarde. Daarnaast effent het combineren van populaire waarderingsmaatstaven, zoals koers/boekwaarde, koers/kasstroom, koers/omzet, koers/winst, dividendrendement of bedrijfskasstroom/ondernemingswaarde het pad naar een hoger rendement.

Net zoals Joel Greenblatt dat met de Magic Formula doet. In The Little Book that Beats the Market selecteert Greenblatt aandelen op zijn zogeheten winstrendement (de ratio van het bedrijfsresultaat en ondernemingswaarde) én op het rendement in geïnvesteerd kapitaal, waarna de hoogstgeplaatste fondsen een jaar lang in de beleggingsportefeuille worden opgenomen.

Multifactor

Om de kans op succes te vergroten adviseert O'Shaughnessy aandelen op meerdere punten tegen het licht te houden. Hij ontdekte dat de combinatie van voornoemde zes verhoudingsgetallen het beter deed dan de parameters afzonderlijk en dat bij een lager risico.

Wanneer vervolgens uit deze groep de aandelen op hun koersontwikkeling in de voorbije zes maanden werden beoordeeld, bleek dat het rendement licht steeg en het risico verder omlaag ging.

Europese markt

De afgelopen vijf jaar produceerde deze techniek aan hand van Europese aandelen op jaarbasis ruim 15 procent winst tegenover een bescheiden jaarwinst van een half procent voor de STOXX Europe 600.

In 2011 wil het echter niet lukken. De 25 aandelen die op de zes fundamentele ratio's eind vorig jaar het beste scoorden en daarnaast het hoogste momentum vertoonden, staan dit jaar 16 procent onder water terwijl het verlies van de index beperkt blijft tot 12 procent.

Maar toch

Weliswaar geen groot verschil, maar toch. Zou O'Shaughnessy zich hebben laten leiden door de ontwikkelingen en activa die de afgelopen drie tot vijf jaar het hoogste rendement hebben geboden of is 2011 simpelweg een moeilijk jaar?

De 25 aandelen die momenteel bovendrijven zijn: Royal Dutch Shell (NL), Repsol (E), ENI, (I), Total (F), E.on (D), Fomento (E), Nokia (SF), Vivendi (F), Total (F), Deutsche Post (D), Telecom Italia (I), OMV (A), Boliden (S), France Telecom (F), GdF-Suez (F), Delhaize (B), RWE (D), AP Møller-Maersk (DK), Bouygues (F), Hochtief (D), Celesio (D), Electrolux (S), Endesa (E), Michelin (F) en Sanoma (SF).

bron: Beleggers belangen