De economie is niet hetzelfde als de markt

Als de economie goed draait, zit de aandelenmarkt in de lift, nietwaar? Dat klinkt logisch, en in ons overzicht van de financiële media treffen we hier en daar een commentaar aan waarin wordt beweerd dat snel groeiende economieën aantrekkelijke beleggingskansen bieden. Maar zoals we zullen aantonen, presteren de economie en de aandelenmarkt van een land vaak uiteenlopend, waardoor problemen kunnen ontstaan voor degenen die zich bij het positioneren van hun portefeuille uitsluitend richten naar cijfers over de economische groei. Wij vinden het belangrijk dat beleggers inzien waarom de markt en de economie van een land uiteen kunnen lopen.

Het ligt misschien voor de hand om van een snel groeiende economie astronomische marktrendementen te verwachten, aangezien snellere groei de bedrijfswinsten en de omzetgroei kan aanjagen. Het verleden wijst echter uit dat zelfs snel groeiende economieën en economieën met merendeels ononderbroken expansies nu en dan met dalende aandelenmarkten te maken krijgen. Neem China, de op één na grootste economie ter wereld – en één van de snelst groeiende. Vanaf het tweede kwartaal van 2009 tot en met het tweede kwartaal van 2018, een periode waarin het merendeel van de huidige wereldwijde expansie viel, steeg het bruto binnenlands product (bbp, een overheidsmaatstaf voor economische activiteit) jaarlijks met 8,0%, en gedurende deze tijdspanne is de economie, omgerekend naar jaar-op-jaar, in geen enkel kwartaal gekrompen.[i] In yuan gerekend, kende de beurs van Shanghai in diezelfde periode echter vijf bearmarkten.[ii] Ook in India is de bbp-groei doorlopend positief sinds de modernisering van de cijferreeksen in het tweede kwartaal van 2014; de kwartaalgroei tot en met het tweede kwartaal van 2018 bedraagt er gemiddeld 7,2% – maar Indiase aandelen maakten in dit tijdsbestek twee bearmarkten in roepie mee.[iii]Ook het ontwikkelde Australië heeft sinds juni 1991 geen recessie gekend (twee opeenvolgende kwartalen van bbp-krimp), maar in Australische dollar gerekend, waren er in die periode wel drie bearmarkten.[iv]Evenzo heeft Canada sinds de wereldwijde financiële crisis een lichte recessie gekend (in 2015), maar had het in Canadese dollar twee bearmarkten in die periode.[v]

Wij schrijven deze verschillen toe aan het feit dat economische cijfers en aandelenmarkten verschillende dingen meten, die elkaar slechts gedeeltelijk overlappen. De aandelenmarkten vertegenwoordigen openbaar verhandelde ondernemingen. Aandelen aanhouden is als een stukje van de toekomstige winst van een onderneming bezitten. Maar economieën vertegenwoordigen het gehele handelsverkeer –beursgenoteerde ondernemingen, maar ook particuliere zelfstandigen, overheidsbestedingen en -investeringen. In Duitsland zijn er meer dan 2,8 miljoen actieve ondernemingen. [vi] Daarvan worden er echter slechts 450 openbaar verhandeld. [vii] Evenzo telt Frankrijk 3,5 miljoen actieve ondernemingen.[viii] Slechts 465 daarvan worden openbaar verhandeld.[ix]

Bbp-cijfers geven de stroom van economische activiteit in een bepaalde periode (doorgaans een kwartaal of een jaar) weer, terwijl aandelenmarkten de totale waarde van de verhandelbare aandelen vertegenwoordigen. Het bbp omvat een aantal componenten die weinig of niets te maken hebben met de winstcijfers van openbaar verhandelde ondernemingen. Overheidsuitgaven worden in het bbp altijd en overal als positief gerekend, ook al kunnen deze gedeeltelijk inefficiënt zijn of de particuliere sector projecten uit handen nemen en zo sommige bedrijven kansen afnemen. Het bbp behandelt invoer als negatief, hoewel de bedrijfsactiviteit van veel retailers voornamelijk bestaat uit de verkoop van ingevoerde goederen aan consumenten. Fabrikanten importeren vaak onderdelen en grondstoffen. Als de invoer wegzakt, kan dat een teken zijn dat de betrokken ondernemingen het niet goed doen, en toch zou daardoor het bbp verhogen. Tenslotte omvat het bbp de netto-verandering in particuliere inventarissen, waarbij stijgende voorraden als positief en dalende als negatief gelden. Dat hoeft echter geen afspiegeling van de praktijk in de ondernemingen zijn. Wat als de voorraden stijgen omdat de consumentenvraag afneemt en de verkoopcijfers tegenvallen? Wat als de voorraden dalen omdat de vraag sterk is en de bedrijven deze niet kunnen bijhouden?

Bovendien kunnen de waarderingen op de aandelenmarkten worden beïnvloed door een aantal factoren die los staan van de economische groei. Het aanbod aan belegbare aandelen, volgens ons één van de voornaamste factoren die aandelenprijzen bepalen, kan onafhankelijk van de economie veranderen. Nieuwe ondernemingen zien het licht via beursintroducties (wanneer bedrijven hun aandelen voor het eerst ter beurze laten noteren), waardoor de totale waarde van de openbaar verhandelbare ondernemingen stijgt. Firma's fuseren of nemen elkaar over, waardoor het aantal beschikbare aandelen daalt. Zo kunnen firma's er ook voor kiezen het aantal eigen verhandelbare aandelen te reduceren of te verhogen door hun eigen aandelen in te kopen of nieuwe aandelen uit te geven. Al deze activiteiten op de kapitaalmarkt zijn van invloed op de totale marktkapitalisatie, maar geen een is van directe invloed op de economische groei.

Ook wijzigingen in wet- en regelgeving kunnen de winst van sommige ondernemingen en dus het aandelenrendement beïnvloeden, terwijl het effect ervan op de economie kleiner is. Onzekerheid over wet- en regelgeving en politieke ontwikkelingen kan aandelenbeleggers ervan weerhouden risico's te nemen; dit drukt het rendement, maar komt mogelijk nooit tot uiting in het bbp. Wel zou het als tragere groei zichtbaar kunnen worden, maar wellicht niet als recessie. Zo vielen in 2016 Indiase aandelen tussen 8/11/2016 en 26/12/2016 met 8% terug nadat de Indiase regering had besloten corruptie en belastingontduiking te bestrijden door de biljetten van 500 en 1000 roepies uit de omloop te nemen.Veel commentatoren beschreven de uitvoering als chaotisch omdat de regering niet tijdig voldoende hoeveelheden vervangende biljetten in omloop had gebracht en de geldautomaten niet uitgerust waren voor de verwerking van de nieuwe biljetten, die een ander formaat hadden. Daardoor daalde de Indiase geldvoorraad van 11/11/2016 tot 23/12/2016 met 3%. De onzekerheid waarmee dit gepaard ging drukte zwaar op Indiase aandelen en droeg bij aan een steile terugval, maar de jaar-op-jaar-bbp-groei daalde tussen het derde en het vierde kwartaal van 2016 slechts van 7,4% tot 7,0%, alvorens in het daaropvolgende jaar weer aan te trekken.

Zelfs als aandelen verband houden met de economische groei, wordt het rendement volgens ons niet beïnvloed door de groei zelf, maar door de mate waarin de economische resultaten beantwoorden aan de verwachtingen. China is weliswaar snel gegroeid, maar de aandelenmarktvolatiliteit van dit jaar viel er samen met een periode waarin de economische resultaten achterbleven bij de consensusverwachting. Als één sector de hoofdmoot van de aandelenmarkt van een land uitmaakt, kunnen ontwikkelingen in die sector het rendement bovendien sterker beïnvloeden dan de brede economie. Dalende grondstoffenprijzen drukten Australische aandelen in de periode 2015-2016 – terwijl Australische aandelen van 28/4/2015 tot 19/1/2016 met 16% daalden, zakten Australische aandelen in materialen in dezelfde periode 37% weg.Omdat in Australië de mijnbouw echter minder van invloed is op het bbp dan de aandelenmarkt, kon de economie de terugval in de prijzen van metalen aan en kwam er geen recessie van.

Wij vinden het belangrijk dat beleggers rekening houden met de aanjagers van de economie, maar het is ook van belang om politieke aanjagers en het beleggerssentiment in de gaten te houden. Bij het afwegen van economische factoren moeten volgens ons niet alleen absolute groeicijfers worden bekeken, maar ook in hoeverre deze beantwoorden aan de verwachtingen en hoe de sectoren met de grootste vertegenwoordiging in de aandelenmarkt van het land reageren op recente ontwikkelingen.

Fisher Investments Nederland is het Nederlandse bijkantoor van Fisher Investments Europe Limited. Fisher Investments Nederland is ingeschreven bij de Nederlandse Kamer van Koophandel onder nummer 57731446. Als Nederlands bijkantoor van Fisher Investments Europe Limited staat Fisher Investments Nederland onder toezicht van de Britse toezichthouder FCA en, op basis van kennisgeving, van de Autoriteit Financiële Markten (AFM). Fisher Investments Europe Limited is geautoriseerd en gereguleerd door de Britse toezichthouder Financial Conduct Authority (FCA-nummer 191609). Het is geregistreerd in Engeland (ondernemingsnummer 3850593). Fisher Investments Europe Limited heeft als maatschappelijke zetel: 2nd Floor, 6-10 Whitfield Street, London, W1T 2RE, Verenigd Koninkrijk.

Fisher Investments Europe Limited besteedt het portefeuillebeheer uit aan zijn moedermaatschappij, Fisher Asset Management, LLC, dat opereert onder de naam Fisher Investments, gevestigd is in de VS en onder toezicht van de Amerikaanse Securities and Exchange Commission staat.

Beleggen op de beurs brengt het risico van verlies met zich mee en er is geen garantie dat het belegde kapitaal geheel of gedeeltelijk terugbetaald zal worden. In het verleden behaalde resultaten bieden geen garantie of betrouwbare indicatie van toekomstig rendement. De waarde en opbrengst van de beleggingen volgen de schommelingen van de wereldwijde aandelenmarkten en van de internationale wisselkoersen.